Инвестиционный подход
Фазы жилой девелоперской сделки: где именно риск инвестора
Инвестор, входящий в проект на стадии предпродаж, и инвестор, входящий на стадии покупки земли, берут на себя совершенно разные риски — даже если проект в итоге один и тот же.
Один проект — три разных по риску периода
Девелоперский проект «с нуля» проходит через фазы, которые сильно отличаются друг от друга по природе риска, и инвестор, входящий на разных стадиях, фактически берёт на себя разные ставки, даже если объект один и тот же. Разбор ниже идёт по трём фазам — земля и разрешения, строительство, коммерциализация — и по тому, что конкретно меняется для инвестора на каждой из них.
Фаза земли и разрешений: максимум неопределённости
На этой стадии актив — это, по сути, земля и права на неё, а не физический объект. Разрешения ещё не получены, проект ещё не утверждён в финальном виде — здесь самая высокая неопределённость по срокам и итоговым параметрам. Именно на этой стадии в расчёт должна закладываться обязательная в Барселоне квота в 30% жилья под защищённое использование на новых застройках — это фактор, который меняет продаваемую и сдаваемую площадь с первого дня, и его нужно зафиксировать в оценке уже на этапе покупки земли, а не пересматривать по ходу стройки.
Фаза строительства: капитал против фиксированного проекта
Здесь риск смещается от неопределённости планирования к исполнению: капитал вкладывается против уже утверждённого технического проекта, а основные угрозы — превышение бюджета и срыв сроков. Это уже не вопрос «получится ли проект», а вопрос «уложится ли он в рамки, зафиксированные на бумаге» — тема, детально разобранная в материале про полный бюджет проекта.
Фаза коммерциализации: разные деньги в разное время
Предпродажа юнитов во время строительства и продажа только по факту сдачи — это два разных денежных потока с разным профилем защиты покупателя. При предпродаже до завершения строительства платежи покупателей на счёт застройщика требуют специальной гарантии возврата — эта тема разобрана отдельно в материале о страховании авансов покупателей. Выбор между предпродажей и продажей на сдаче влияет и на то, как быстро в проект возвращается капитал, и на то, какие обязательства перед покупателями берёт на себя застройщик заранее.
Что это значит для инвестора, входящего в проект не с самого начала
Инвестор, присоединяющийся на стадии предпродаж, берёт на себя риск исполнения и риск коммерциализации, но избегает риска планирования и получения разрешений — того самого периода максимальной неопределённости. Инвестор, входящий на стадии земли, наоборот, принимает на себя весь путь целиком, включая риск, что проект может измениться или задержаться на этапе согласований, но и весь потенциальный апсайт с этой ранней точки входа. Между этими двумя крайностями есть промежуточные точки входа — например, на старте строительства, после получения разрешений, но до начала предпродаж, — и каждая из них требует своей оценки рисков, а не усреднения между двумя крайними случаями.
Итог
Понимание, на какой фазе конкретно входит капитал, важнее общей привлекательности проекта: одна и та же девелоперская сделка по стратегии девелопмента — это разные инвестиции в зависимости от точки входа, и оценивать их нужно раздельно, а не как единый актив с единым риском.
Вопросы и ответы
На какой фазе девелоперского проекта риск для инвестора максимален?
На фазе покупки земли и получения разрешений — актив на этом этапе почти полностью состоит из прав и ожиданий, а не физической стоимости, и неопределённость по срокам и итоговым параметрам самая высокая.
Нужно ли учитывать квоту на защищённое жильё при входе в проект на поздней стадии?
Эта квота фиксируется на этапе покупки земли и уже заложена в параметры проекта к моменту строительства и коммерциализации — на поздних стадиях её нужно знать, а не пересчитывать заново.
Чем риск инвестора при предпродаже юнитов отличается от риска при продаже на сдаче объекта?
При предпродаже деньги поступают раньше, но требуют гарантии возврата авансов покупателям на случай незавершения проекта; при продаже на сдаче денежный поток приходит позже, зато без этого дополнительного обязательства перед покупателями.